1382互太紡織轉勢, 前方阻力預期

今年對互太紡織(1382)不是個好年頭,  首先是頭號大客優衣庫Uniqlo 和第二大客Victoria's Secret增長放慢;  然後由4月起越南工厂因入囗被村民堵塞抗議而停產致現在。越南厰佔互太生產的一成二, 停工後馬上將生产轉去番禺工廠造、但仍有延遲; 而且由於產地問題, 使客人進口時要多付關稅、互太需要向客戶賠償; 公司多了上億元的開支, 利潤下降, 纯利率相應减少15.3%。

十月, 大股東兼合夥創辦人葉炳棪因病辭世。他在離世前四個月將持有的股份(28.03%)全數轉讓給日本的東麗株式會社 (Toray Industries)。另一位創辦人蔡建中 (持有11.9%) 巳於2015年沽出所持的股份。兩位同樣以每股$10出售股份。東麗成了互太的大股東。

現在互太終於有一洗颓勢的機會。今個月23日, 互太公佈了2018財年的上半年業績時, 表示越南工厰的堵塞已解決,現在準備12月復工, 一步步恢復產量。两個大客戶的銷售巳見起色, Uniqlo 佔互太生意約五成, Victoria's Secret 約佔一成、影响力很大。安踏作為互太的新客戶有可能為公司帶來新增長。

業績公佈、同時宣佈中期息$0.265元,雖然較上年少, 但派息比率不變; 反映新的大股東沒有改變派高的政策。

東麗株式會社是一家日本化工企業( 3402.JP), 其實是互太的物料供應商, 近年的透氣保溫面料巳是服裝界的重要創新力量。東麗的生意 46%來自 Fibers & Textiles.  東麗入股互太便可以更直接與下游的服裝品牌接觸, 推動製衣新材料的發展。長遠來看, 對互太有利。

展望2017/18年下半年，越南工厂需要多個月的時間才能完全恢復; 紗及染料的成本不斷上漲是個壓力。而叧一客戶Under Armour (UA) 季度銷售下跌5%,UA股價下跌了20%。越南工廠曾出現污水渗漏問題, 期待問題巳徹底解决。

由於互太一直是將接近100%的盈利用來派息的高息股, 他的股價與其派息多少有很大相關; 估計全年派息將與去年相約。但要回到每股$1的股息高位相信仍是很長的路。

若互太的息率下降至6%或以下對投資者是非常不吸引的, 因為一眾捧場的都因它高息而來。今個財年至2018年3月底, 互太股價若上升至 $9.5, 息率大致上是 6.3%, 估計是個很大的阻力位。下圖是以黃金比例顯示的股價上升阻力水位, 若要再上一層樓, $10大關將在前擺著。

何時出手買貴州茅台?

當貴州茅台(600519.SH)的股價奔上700元之上, 阿爺發聲了。股價隨之回落, 由11月16日的718.8元回港到 630元 (11月24日)。一有風吹草動, 外資馬上撤退, 頭5天累計沽售套現了53億元。

究竟貴州茅台股票值多少? 讓我們將茅台放在國際酒業的大舞台上來看看。我們挑選了環球大市值20只酒類股份, 股值都在US$1B以上的, 來做分析。

首先, 我們把華潤及 Molson Coors Brewing 两隻啤酒股剔除, 因為華潤啤酒PE = 81x, 遠遠偏離我们選出的所有股, 而Molson Coors 只有不到8倍的PE, 是超低的。他們都有其自身之特殊因素、所以我們便把他們排除在外。

我們利用 PE 作为評定股值的方式, 既簡单又直接。分析發現酒業股份的股值與毛利率有較大的關係。於是在下圖我們可以把酒類股份分為三組;
  第一組: 啤酒股 (其中有一只是葡萄酒 wine股)
  第二組: 高品牌價值的酒股
  第三組: 中國白酒股 (國內最大市值的兩只股份)

第二組的毛利率，Operating Margin％，在30%-40% 之間、相比第一組在20%以下,有明顯的差別。同時平均的 PE 亦較高。 五糧液的毛利與第二組很接近、稍為高點。而貴州茅台郤非常特別, 毛利率完全脫離同行、差不多達到60% !

下圖中我們把第二組高品牌價值的酒股細分, 將兩只PE估值特別高的圈起來。他們都是主打Whisky威士忌酒的; 英國最大的酒類股Diageo 擁有蘇格蘭的威士忌Johnny Walker, J&B, Bells, ... 還有Vodka, Rum, Gin, Tequila 及啤酒等超過70個品牌。是全球最大的烈酒商。現時PE = 32x。   另一家Brown-Forman 也是擁有蘇格蘭的威士忌, PE=35.8x。

根據毛利率、我們在圖中制定出一條紫色的估值線。雖然簡单但已解释了34% 每只股的的PE理據。其餘的解釋與公司的成長率、市佔率變化, 市場推廣效率、銷售網路 .....等等 掛鉤。圖中的平均值紅點必然被大市及經濟等外部因素影响。

地圖做好了, 來看看貴州茅台的GPS位置吧! 茅台在股價700元以上, PE 超過37x.  在環球市場已超越市場熱點的威士忌酒品牌和奢侈品牌人頭馬Brandy. 現在股價回落,PE 下降至32x 左右,巳回到我仍的估值線之下。

* 茅台酒是奢侈品牌嗎? 在中國是肯定的。
* 茅台酒是市場熱點嗎? 在中國也是。
這两個問題的答案表示貴州茅台有 Diageo, Brown-Forman 和 Remy 相近的 PE 估值是可以接受的。而貴州茅台比他們更有優勢的是更高的毛利率。

目前形勢, 茅台的 PE 估值在32x 是合理的、若市價下跌使 PE 低過32x 便是買入的機會; 低多少才買則是每個投資者的個人Safety Buffer考慮。這個簡单的模型有趣實用; 但隨著時間流轉, 這條紫色的估值線亦會慢慢漂移的, 茅台的合理 PE 也會變化。耍留意茅台自身狀况的變動。

以下是20只酒業股的資料。